Vizier op Duitsland

Duitsland is in trek bij vastgoedbeleggers. En niet zonder reden: de bovengemiddeld groeiende economie biedt volop mogelijkheden. Ik ga er dan ook vanuit dat de interesse in hoogwaardige winkels en winkelcentra ook dit jaar groot blijft en verwacht dat de markt voor besloten vastgoedfondsen daarop blijft inspelen.

Otto Normalverbraucher hield jaren de hand op de knip, maar spendeert er nu weer lustig op los, zich in de rug gesteund door een toenemende koopkracht. Na de loonmatiging in het afgelopen decennium, zullen de reële lonen in Duitsland dit jaar namelijk met 3,6% stijgen.

Herstel arbeidsmarkt
Verder sterken de betere vooruitzichten voor de arbeidsmarkt het optimisme. Zo loopt de werkloosheid dit jaar naar verwachting terug naar 6% van de beroepsbevolking, een stevige daling ten opzichte van de piek van 10,5% in 2005. En volgens het Ministerie van Economische Zaken kan Duitsland binnen enkele jaren zelfs een fase van volledige werkgelegenheid bereiken, hetgeen een verdere daling van de werkloosheid zou impliceren naar 3% à 4% van de beroepsbevolking.

Daardoor zullen de binnenlandse bestedingen een extra positieve impuls gaan geven aan de groei van de Duitse economie, die in de afgelopen jaren vooral leunde op de export. De exportsector blijft overigens volop profiteren van de sterke groei in opkomende landen. Het ziet er dan ook naar uit dat Duitsland ook dit jaar afstevent op een sterke economische groei, al zal die volgens economen wel wat lager uitvallen dan de 3,6% in 2010. Maar dat was dan ook de sterkste groeispurt in de afgelopen twintig jaar, volgend op de stevige krimp het jaar daarvoor.

Favoriet investeringsland
De enorme dynamiek in de Duitse economie blijft ook bij vastgoedbeleggers niet onopgemerkt. Een recent onderzoek onder bijna 350 vastgoedbeleggers door CB Richard Ellis (CBRE) wees uit dat circa een derde van de respondenten dit jaar wil investeren in de Duitse vastgoedmarkt. Duitsland heeft daardoor het Verenigd Koninkrijk als favoriet investeringsland gepasseerd, terwijl het vorig jaar ook al tot de snelst groeiende vastgoedmarkten in Europa behoorde.

Als mogelijke oorzaak wijst CBRE op het feit dat de prijzen van commercieel vastgoed in het VK vanaf het dieptepunt in 2009 reeds sterk zijn gestegen. Nu zijn de prijzen vanzelfsprekend ook in Duitsland omhoog gegaan, maar blijkbaar zien beleggers hier toch meer mogelijkheden. En daar kan ik mij goed in vinden.

Kansen in retail
Vooral in de retailsector zie ik volop kansen voor beleggers die uit zijn op een stabiele inkomstenstroom en potentiële waardegroei. De stabiliteit van de Duitse retailsector is in de voorbije crisis wel gebleken. Uit research van makelaars blijkt dat de verhuurmarkten in het prime gedeelte van de markt nauwelijks zijn verslechterd, omdat internationale retailers hun belangstelling voor Duitsland - dat immers de grootste economie van Europa is - behielden.

Ook het strikte planningsbeleid speelt daarbij een rol: in grote steden als München blijft het aanbod daardoor achter bij de vraag. In dit soort steden moeten huurders nu zelfs sleutelgeld betalen voor de meest begeerde locaties, zo geeft Cushman & Wakefield aan. Deze makelaar verwacht dan ook dat de huren in het prime segment dit jaar verder zullen stijgen. Maar de vooruitzichten voor winkelcentra en winkels op B-locaties zijn wat minder gunstig: hier zal nog steeds leegstand voorkomen en zullen de huren op zijn best op een gelijk niveau blijven.

Lagere yields
Ik ga er dan ook vanuit dat beleggers vooralsnog voorkeur blijven houden voor prime retailvastgoed en secundair vastgoed nog even links laten liggen. Dat komt overigens ook doordat banken minder bereidwillig zijn om vastgoed van lagere kwaliteit te financieren. Als het economische herstel doorzet, mag er echter mijns inziens vanuit worden gegaan dat beleggers ook weer meer risico zullen nemen en zich meer gaan richten op het secundaire segment. Zeker voor partijen met eigen vermogen liggen daar nog genoeg kansen, zij het dat ook hier de prijzen alweer sterk zijn opgelopen.

Zo daalde vorig jaar het netto aanvangsrendement op winkelcentra gelegen op secundaire locaties met 70 basispunten naar 5,8%. Het waarderingsverschil met winkelcentra en retailparken op prime locaties is daardoor kleiner geworden: het netto aanvangsrendement daalde hier met 50 basispunten naar respectievelijk 5,25% en 6,25%. Dat blijkt uit research van CBRE.

Inmiddels zijn de aanvangsrendementen van winkelcentra op prime locaties bijna teruggekeerd naar de piekniveaus in 2006. De waardeontwikkeling van individuele grootschalige winkelruimten, waaronder ook fachmärkte, en supermarkten blijft daarbij achter, met een bescheiden daling van het netto aanvangsrendement over 2010 met 25 basispunten naar 7,25%.

Verschil in aanvangsrendement
Het verschil tussen de aanvangsrendementen op dit soort retailobjecten en high street shops is daarmee naar mijn idee wel erg groot. In de zes grote steden, Berlijn, Keulen, Düsseldorf, Frankfurt, Hamburg en München, lagen de netto aanvangsrendementen eind 2010 tussen de 4,5% en 4,85%.

Daarbij nam het verschil tussen die steden ook af, hetgeen duidt op een aanhoudende sterke vraag van beleggers naar winkels op toplocaties. Het verbaast mij dan ook niet dat een grote belegger als F&C REIT onlangs bekendmaakte zijn pijlen te gaan richten op high street shops in secundaire steden, dus buiten deze zes om, alwaar hogere rendementen gevonden kunnen worden.

Vooruitzichten 2011
De zeven grootste steden trekken wel het meeste kapitaal naar zich toe. Uit marktgegevens van Jones Lang LaSalle komt naar voren dat zij vorig jaar goed waren voor een transactievolume van bijna 9,9 miljard euro, een explosieve stijging van 63% ten opzichte van het gedrukte niveau in 2009. Dat is meer dan de helft van het totale transactievolume op de Duitse commerciële vastgoedmarkt, dat vorig jaar 87% hoger uitkwam op 19,3 miljard euro. Het aandeel van retail steeg van 28% naar 39%, hetgeen nog eens de belangstelling voor dit segment onderstreept.

Hoewel het hoge consumentenvertrouwen en verdere expansie van internationale retailers het beleggingsvolume dit jaar naar verwachting zullen ondersteunen, is het volgens marktvorsers wel de vraag of het transactieniveau in de retailvastgoedmarkt dit jaar vastgehouden kan worden vanwege onder meer het beperkte aanbod van prime winkelcentra. Omdat de vraag sterk blijft, rekent men wel op een verdere reductie van de aanvangsrendementen in het topsegment. Jones Lang Lasalle gaat bijvoorbeeld uit van een verdere daling met 10 tot 25 basispunten.

Oog voor secundaire markt
Wanneer beleggers weer meer oog krijgen voor de secundaire markt kan ook het totale transactievolume verder stijgen. Zoals gezegd ligt het voor de hand dat de risicobereidheid van beleggers toeneemt als het economische herstel doorzet en ook de financiële markten in een rustiger vaarwater komen. Voor beleggers die voor de troepen uit durven te lopen en voldoende financiële slagkracht hebben, zijn er nu volop mogelijkheden. Wel stellen de demografische ontwikkelingen in Duitsland extra eisen aan het selecteren van de juiste locatie.

Aanbieders van besloten vastgoedfondsen haken in op de toenemende interesse voor de Duitse vastgoedmarkt met beleggingen in over het algemeen defensieve langjarig verhuurde portefeuilles van winkelcentra of supermarkten. Homburg Immo komt bijvoorbeeld binnenkort met een nieuw Duits retailfonds, terwijl recentelijk Vos Investment Groep, RijnVast en Neddex vergelijkbare fondsen hebben gelanceerd. En gelet op de gunstige vooruitzichten ga ik er vanuit dat deze trend voorlopig doorzet.

Beursgenoteerde vastgoedfondsen
Maar beleggers kunnen natuurlijk ook via beursgenoteerde vastgoedfondsen exposure krijgen aan de Duitse retailvastgoedmarkt. Denk bijvoorbeeld aan Corio, dat na de deal met Multi 9% van zijn vastgoedportefeuille heeft belegd in de retailsector in Duitsland en 26% van zijn ontwikkelingsportefeuille.

Of het aan de Duitse beurs genoteerde Euroshop, wiens vastgoedportefeuille bestaat uit veertien winkelcentra in Duitsland, twee in Polen, één in Oostenrijk en één in Hongarije. Het fonds noteert op dit moment circa 4% boven de intrinsieke waarde van 26 euro en biedt een dividendrendement van 4%.