De zeepbel van Draghi

U kent vast het programma Miljoenenjacht van Linda de Mol, waarin koffertjes met bedragen van 1 cent tot 5 miljoen euro de hoofdrol spelen. Aardig is het spel voorafgaand aan de koffertjesfinale. Eén van de twee overgebleven kandidaten plaatst zich voor de finale door snel een rekensom op te lossen.

Om die strijd te ontlopen, wordt eerst de mogelijkheid geboden een koffer met een onbekende hoeveelheid geld te winnen. Een teller loopt op en de kandidaten mogen op een knop drukken waarmee het geldbedrag wordt gewonnen waarop de teller blijft staan.

Als de kandidaten te lang wachten komt de teller uiteindelijk boven het niet bekende bedrag in de koffer uit en vervalt het spel. Beide kandidaten moeten dan de rekensomstrijd met elkaar aangaan.

De rode lamp

Je ziet de kandidaten twijfelen als de teller op 30.000 euro, 40.000 euro of hoger komt. Pak ik het bedrag of kan ik wachten op nog hogere bedragen? Tot ineens bij bijvoorbeeld 60.000 euro het spel eindigt. De rode lamp brandt en het bedrag gaat aan beider neus voorbij.

Het is voor mij de perfecte illustratie van wat nu gaande is in de financiële markten. De koersen, zowel van aandelen als van obligaties, lopen maar op. Iedereen weet echter dat de rode lamp een keer gaat branden, zeker voor obligaties. Niets in het leven is zeker, maar wel dat de rente ooit gaat stijgen.

Gisteren mochten RTL-econoom Matthijs Bouman en Robeco-CIO en Best of Web-auteur Lukas Daalder op de voorpagina van het Financieele Dagblad hun opinie over de lage rente geven. De vraag was daarbij of er sprake is van een zeepbel op de obligatiemarkten.

Bizar programma

Bouman bleef in zijn analyse een beetje steken in de constatering dat het ECB-opkoopprogramma van staatsobligaties ten bedrage van 60 miljard euro per maand bizar is. Dat ben ik overigens geheel met hem eens.

Bouman merkt op dat de extreme ruim geldpolitiek gebaseerd is op verkeerde aannames. De Europese economie is helemaal niet in een uitzichtloze recessie beland en deflatie is niet de wolf in schaapskleren die de Europese economische activiteit lam legt.

Het opkoopprogramma is daarom absoluut niet noodzakelijk. Dit is mijns inziens dan ook niet de ware reden van de ultralagerentepolitiek. ECB-president Mario Draghi en consorten zijn bezig een schuldenprobleem voor de overheden in de eurozone op te lossen.

Toch wel van invloed

Met name Italië, Spanje en Frankrijk hebben de lage renteniveaus nodig. Deze reddingsoperatie wordt gefinancierd door spaarders en institutionele beleggers als pensioenfondsen. DNB geeft weliswaar aan dat de lage rente geen invloed heeft op het pensioenvermogen, maar dat is alleen geredeneerd vanuit de regelgeving.

De harde feiten wijzen anders uit. Als een pensioenfonds 100 miljoen euro belegt in een tienjarige staatslening met 0,4% rente, is dat na tien jaar uitgegroeid tot 104 miljoen euro.

Een veel strakker monetair beleid, zonder opkoopprogramma's, zou de rente gemakkelijk op 4% laten uitkomen. Een bedrag van 100 miljoen tegen dit percentage zou in tien jaar tijd tot een omvang van 148 miljoen euro groeien.

Daarmee betaalt de belegger in dit geval 44 miljoen, ofwel 44% van het startvermogen, als transfer naar overheden met grote schulden.

Inderdaad een bubbel

Daalder beantwoordde wel de vraag of er sprake is van een bubbel. Hij gaf aan dat dit inderdaad het geval is. Een conclusie waar je het met een renteniveau van nagenoeg 0% moeilijk mee oneens kan zijn. Interessant is zijn gedachte dat een scenario van ineenstortende obligatiekoersen toch niet waarschijnlijk is.

Zijn argument is dat de centrale banken de rentedaling geheel geregisseerd hebben, en dus ook bij een omgekeerde beleid de regie strak houden. Ik vraag me af of dit gunstige scenario wel het meest waarschijnlijk is.

Ten eerste is de rentedaling de afgelopen tijd erg snel gegaan. Als de rente in hetzelfde tempo zou stijgen, zal dat door de markten zeker al als schokkend worden ervaren. Net zoals nu de rentedaling al de aandelenmarkten tot grote hoogte bracht.

Een schokreactie

Daarnaast is het een gegeven dat koersen sneller dalen dan dat ze stijgen. Dat geldt zeker voor aandelen en er is geen reden dat niet ook voor obligatiekoersen te verwachten. 

Maar misschien is wel het belangrijkste argument dat een rentestijging wel eens met een schok kan plaatsvinden, het feit dat koersen eerder reageren op voorgenomen beleid dan op de daadwerkelijke uitvoering daarvan.

De renteniveaus waren al op de ultralage niveaus aangekomen nog voordat de ECB het opkoopprogramma was gestart. Eerder redde Draghi al de Spaanse en Italiaanse staatsobligaties door aan te geven dat de ECB als vangnet zou creëren. Dat was voldoende om de rente in deze landen fors te laten dalen.

Wees voorbereid

Zodra de markt lucht krijgt van een omslag in het ECB-beleid, zal de obligatiemarkt fel reageren. Het is zeer de vraag of met marktinterventies de centrale bank dat proces kan matigen.

Nog afgezien van het feit dat door een mogelijk oplopende inflatie (ja, dat fenomeen kan zo maar weer opduiken) er helemaal geen beleid mogelijk is een val op de obligatiemarkt te stoppen.

Obligatiebeleggers kunnen maar beter voorbereid zijn op een plotselinge omslag in de neergaande rentetrend, met scherpe koersdalingen van obligaties als gevolg. Dat het een keer gaat gebeuren, is voor mij zo zeker als de rode lamp bij het miljoenenjachtspel.