Hobbelige weg naar 2015

Beurskoersen lopen vooruit op economische ontwikkelingen. De economieën in Europa kruipen nu uit het dal, de Amerikaanse economie deed dit al eerder en daar stijgen de winsten van ondernemingen per saldo nu meer dan verwacht,  terwijl bovendien de rente in de Verenigde Staten en Europa laag blijft door lage inflatie.

Dit verklaarde de goede aandelenbeursontwikkelingen sinds eind 2012  tot nu. Zelf publiceerde ik een koersdoel in november 2012 van 380 voor de AEX eind 2013. Maar hoe nu verder?

Om de huidige koersontwikkelingen te laten voortbloeien hebben we een goed 2015 nodig en moet de weg hier naar toe in 2014 niet te veel hobbels kennen. De koersstijging van de laatste weken heeft deels te maken met positieve bijstellingen van de winstgroei over 2013 en 2014 bij beursgenoteerde ondernemingen, maar meer het feit dat de rente langer lager blijft dan verwacht en een Chinese economie die weer zou kunnen aantrekken door meer marktwerking en minder steun aan staatsbedrijven.

Op de volgende drie punten ga ik nader in.

• private equity roert zich weer meer
• Europese bankenunie mogelijk eind 2014 een feit
• sterke winstgroei 2015 van AEX-fondsen

 
Private equity
Private equity is weer meer actief zowel aan de aankoop- als de verkoopkant. Nadat Mediq begin 2013 werd overgenomen door Advent International lijkt het erop dat Unit4 begin 2014 van de beurs zal verdwijnen nu ook weer Advent International een bod heeft neergelegd.

Ook DSM heeft onlangs een deal gesloten met de private equity-groep JLL Partners om haar weinig renderende farmacietak buiten de deur te zetten.

Aan de verkoperskant is private equity in Nederland ook actief geweest en hebben Cinven en Warburg Pincus geprofiteerd van de goede koersontwikkeling van het aandeel Ziggo, waarin zij hun belangen volledig hebben afgebouwd.

Private equity wordt actiever bij een goed beursklimaat. Een goed beursklimaat zou ook moeten leiden tot meer IPO’s. Dit is echter tot op heden in de Nederlandse markt een teleurstellend verhaal. Ook Europa blijft achter bij de Verenigde Staten, waar wekelijks IPO’s plaatsvinden.

In ieder geval is private equity actief. Nu weer bij SBM Offshore; wie volgt: Macintosh, Corbion, Exact? Overigens verwacht ik wel aandelenemissies in 2014 in Europa van bouwondernemingen en banken.

Europese bankenunie
Het belangrijkste voor een goed beursklimaat is natuurlijk vertrouwen. En omdat vertrouwen te laten toenemen is het vertrouwen in banken cruciaal. Daarom worden de Europese banken voor een derde keer aan een stresstest onderworpen.

Echter onduidelijk is nog hoe streng de stresstest zal zijn. De vorige twee waren een wassen neus, anders was SNS er niet door gekomen. Echter, nu zal het strenger moeten waardoor er wel een aantal kneusbanken uitgefilterd moeten worden.

Voor die kneuzen, die waarschijnlijk geen kapitaal kunnen aantrekken op de kapitaalmarkt, moet een vangnet klaar staan en wie gaat dit financieren? Is dit de nationale overheid of het noodfonds: het Europees Stabiliteitsmechanisme (ESM) of worden er nog nieuwe politieke konijnen uit de hoed getoverd? Hoe gaat het stemrecht bij het ESM, wat is de juridische basis? Immers het Duitse Hof in Karlsruhe kan er anders over denken? Wie gaat het fonds vullen? De nationale overheden of de banken zelf? Et cetera.

Eind 2014 moet het dan zover zijn. Zodra het toezicht is overgeheveld naar de ECB zijn de banken ofwel voldoende solvabel verklaard of zijn in staat gesteld te herkapitaliseren. En als er dan geen kneus- of zombiebanken meer zijn, kan er ook weer echt krediet versterkt worden.

Momenteel is het binnen de Europese Unie zo dat banken aangetrokken spaargelden moeten uitzetten in het zelfde land waar de spaargelden van afkomstig zijn. Wanneer er een volledige Europese bankunie is, is er sprake van supranationaal toezicht waardoor er schotloze banken kunnen ontstaan.

Hierdoor kan bijvoorbeeld door ING aangetrokken Duits spaargeld ook voor de funding van Nederlandse hypotheken worden gebruikt. Vervolgens zou er een consolidatieslag kunnen plaatsvinden. Zover is het natuurlijk nog lang niet.

De (Nederlandse) banken klagen over de hoge kosten van het toezicht (tsunami van regels) en willen niet te grote buffers (meer eigen vermogen) aanhouden omdat dit ten koste van de kredietgroei zal gaan, waardoor ook kredietverlening duurder wordt.

Sterke verwachte winstgroei 2013-2015
Nu de derdekwartaalcijfers over 2013 van de AEX-fondsen bekend zijn, blijkt dat dit niet heeft geresulteerd in hogere gemiddeld getaxeerd wpa-cijfer voor 2013 en 2014 van de AEX.

Dit heeft met name te maken met onverwacht lagere toekomstige winstgroei bij Unilever en Koninklijke Olie. Aangezien de AEX-index wel is opgelopen, is de gemiddeld gewogen koerswinstverhouding 2014 in verhouding dus gestegen naar 12,9 (in september nog 12,2).

Andere ondernemingen die licht teleurstelden met de derdekwartaalcijfers waren Heineken en Corio. Positief verrassend waren PostNL en Randstad, terwijl ook met name de 2014-jaartaxaties positief werden bijgesteld bij Arcelor Mittal en Philips.

Wat met name opviel was dat omzetstijgingen gering waren, maar dat de marges wel verbeterden. De volgende AEX-aandelen laten volgens de Bloomberg consensustaxaties de hoogste gemiddelde winstgroei zien in de periode van 2013 tot en met 2015:

PEG-ratio = koerswinstverhouding/gemiddelde winstgroei

Naast deze vier ondernemingen zijn er nog drie ondernemingen die naar verwachting hun getaxeerde verliezen in 2013 zullen omzetten in positieve resultaten in 2014 en 2015

• Air France-KLM
• Arcelor Mittal
• Imtech

Er is maar een onderneming in de AEX, die in 2014 en 2015 lagere consensustaxaties heeft dan in 2013: vastgoedfonds Corio.

Zijn er dan geen hobbels op weg naar 2015?
Ja, welzeker; dat zijn

1. Het eventueel mislukken of vertragen van de bankenunie.
2. Frankrijk, dat er niet in slaagt haar economie te herstructureren en te bezuinigen en nu lijkt ingehaald te worden door Spanje.
3. De tapering in de Verenigde Staten, waardoor de rente kan stijgen. Immers, we zullen een hoger niveau van werkloosheid moeten accepteren in de Verenigde Staten (en Europa), want anders krijg je een luchtbelachtige omgeving. Zover is het nog niet,  maar de monetaire verruiming kan dus eerder stoppen, ook bij een lage inflatie en wanneer de werkloosheid naar historische maatstaven nog relatief hoog is.

En dan maar weer een koersdoel voor de AEX voor eind 2014 vaststellen. Ik denk dat het weer een goed jaar wordt, maar minder uitbundig dan 2013 en ik ga voor 435 (+10%, exclusief dividend) en een licht hogere Nederlandse tienjaarsrente tussen de 2,25% en maximaal 2,5%.

Ik denk dat in de loop van 2014 defensieve aandelen weer aantrekkelijk worden, deze aandelenkoersen blijven nu wat achter.